前言
拼多多，历史最高位212.60，近期报价25.53，跌幅88.21%。
蔚来，历史最高位66.99，近期报价14.10，跌幅78.95%。
京东，历史最高位108.29，近期报价42.94，跌幅60.34%。
中概股市场，正在经历着一场惨烈的出逃。
3月14日数据显示，过去一年中，280只中概股中有261只个股股价下跌。其中有39家个股跌幅超过90%，有69只中概股股价甚至没有达到1美元。就连京东和百度这样的互联网巨头，跌幅也一度到达了20%。
中概股面临的问题，似乎已经不是价格，而是内外双方的信心。
01
监管压力+信心崩塌
市场的出逃踩踏，源自美国证券交易委员会的《外国公司问责法案》。
依照法案规定，百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体以及和黄医药变成了有退市风险的“相关发行人”。3月11日早晨，其中四家企业作出了回应。
百胜中国表态相对强硬，对投资者作出了“退市警告”。其余三家企业则表示，尽可能寻找方案满足法案要求。
这五家企业面临的冲突，源自《外国公司问责法案》的一项特殊要求：在美上市的外国公司，需要遵守“美国上市公司会计师监督委员会（PCAOB）”的审计标准。
这一要求可以简单地理解为，中概股企业公布的报告，需要满足委员会的审计要求。如果委员会认为企业公布的消息不全面不彻底，就会被划入“即将退市”的观察组。如果企业三年没有给出满足要求的报告，企业就会正式退市。
实际上，上述五家企业在报告内容上并没有共同点，只是发布时间相对较早。美方警告他们有退市风险，是向投资者释放了十分负面的信号：
现在发了报告的中概股企业都被“监管”了，未来的中概股也会因为年报“被监管”。
有意思的是，虽然监管压力很大，但是引爆中概股恐慌的，却是俄罗斯人。就在美方发布对中概股企业的“退市警告”时，全球资管巨头贝莱德的“新兴前沿基金”亏了170亿美元。
这只对冲基金此前十分看好俄罗斯股市，认为卢布和俄股都被低估，债券也有稳定的汇报。俄乌冲突之后，这支对冲基金还加大了对俄罗斯股市的押注。
但是由于俄乌冲突后，俄罗斯资产遭遇了大规模制裁，俄罗斯的证券市场暂时关闭，指数也从新兴市场指数除名。贝莱德手中的俄罗斯资产无法出售，只能不断调低资产价值，原本价值182亿美元的资产，现在不到10亿美元。
如果按照过去的市场规律，贝莱德的投资模式实际并没有问题。因为贝莱德投资的不是俄罗斯，而是各种发展潜力大的“新兴市场”国家。但是俄乌冲突之后，贝莱德的资产几乎归零。欧美市场的投资者就会把俄罗斯的不安全，认定为是新兴市场的不安全。由于中国也被算作新兴市场，A股和中概股企业也会遭遇外资出逃。
颇为讽刺的是，“新兴市场”源自美国商务部1994年发布的《国家出口促进策略》。整个美国的投资市场，用将近30年的时间打造了一个优秀的投资概念，赢得了发展中国家商业组织的信任。最后却通过“背信弃义”的方式，收割了发展中国家的所有利润。
02
“中概股产业模式”的从零开始
去掉外部监管压力，中概股的地位也需要重新评估。
中概股的诞生，实际与中国社会发展有着紧密联系：教育行业的新东方，互联网领域的拼多多，电子烟行业的雾芯科技，新能源汽车行业的蔚来……客观而言，这些企业的出现，是中国新经济模式的成果，也给外来资本提供了发展的信心。
然而由于我国对上市主体的门槛和审核限制，偏向轻资产的互联网领域企业和合规压力较大的电子烟、教育行业企业的上市会有很大难度。另一方面，不少“新经济模式”下发展的中国企业，前期拥有着不少海外资本的投资。如果这些资本选择退出，境外上市要比境内上市更有利，不少中国企业，因此选择了外部资本市场。
也就是说，中概股要同时面临便利和压力：当企业经营和国际贸易向好时，企业可以利用中国的业务换来外国资本的关注；如果企业监管和国际形势面临压力，企业也必须面临投资市场和内外监管的质疑。
中概股没有对错，它只是在正确的时间，出现在了正确的地点，反之亦然。
中概股代表的“新产业模式”，也要在新的评价体系下重新审视：以拼多多为例，尽管它利用“帮我砍一刀”的病毒式传播和“百亿补贴”的重金营销赢来了大量客户，但是公司2021年第三季度财报营收仅为215亿元，低于市场原先264亿的预期，月活用户也没有出现明显的变化。“打造新模式+烧钱营销”的玩法，短时间内已经很难吸引用户了。
另外一方面，“新产业模式”企业长期回避的合规问题，也终于浮出了水面。
3月11日，国家烟草专卖局发布了《电子烟管理办法》并在《电子烟国家标准》（二次征求意见稿）公开征求意见，“不应使产品特征风味呈现除烟草外的其他风味”。这两项规定一个针对电子烟线下渠道泛滥，一个针对电子烟过度开发口味。对于悦刻和背后的雾芯科技带来了很大的压力。
在电子烟行业监管正式化之前，教育行业的“双减”和互联网行业的“反垄断”，实际都遵循了相同的管理模式：从前期的相对鼓励，到中期的监管吹风，再到后期规则全面细化。这个过程中，不管监管政策有多么模糊暧昧，其最终目标都是为了行业最终的正规化发展。
然而“新产业模式”企业经常有一种“赚钱靠自己，出事找国家”的心态，缺乏对行业责任的感知。很少能有企业主动响应监管，建立行业正规化秩序。最终导致业务被监管“打击”，对应的中概股表现一落千丈，打击了投资者的信心。
中概股的海外愿景虽然美好，但是中国企业的发展，依旧要回归中国经济。
03
中概股终将回归
留给中概股的，表面是三条路，实际是一条路。
最保守的选择，是选择替换审计机构，迎合美国证券交易委员会规定。然而中概股企业受到中美证券体系的双重监管：中概股企业主要业务在中国，中方需要进行独立审计。但是中概股在外国上市，按照美方以往长臂管辖的经验，中方审计机构会被美方审查，不符合中方的独立原则。除此之外，美方政策执行的连贯性也值得怀疑。
另外一种选择，是通过私有化退市。以新浪私有化为例，2020年7月，新浪公司通过New Wave公司，以41美元/股现金收购，估值达到26.8亿美元。不过目前中概股企业市值高达1.21万亿美元，选择私有化会耗费大量的资金，对于企业运营造成了很大压力。
所有的中概股企业，都将面临最后一种选择：回归中国股市。
现有的上市模式，主要分为双重上市和二次上市。双重上市，可以理解为中概股在美国市场和香港市场同时上市，香港市场上市规则接近于港交所IPO，各自股票无法跨市场流通。造车新势力的小鹏、理想就采取了双重上市。二次上市模式下，企业在两地上市的股票类型相同，可以通过存托凭证，在证券经纪商之间实现流通。但是企业上市难度更大。
不论哪种选择，大量的新股票都会涌入港股。然而市场的资金是有限的，股票泛滥的结果就是股价下跌，也就是所谓的流动性枯竭问题。2021年，港股主板每日平均成交金额为1667亿港元，约为213亿美元。作为对比，3月14日，阿里巴巴美股单日交易额达到了55.5亿美元。
严重缺乏资金，最终会让港股失去基本的融资作用。只要有企业退美回港，投资者就会卖掉原有股票选择新股。接着由于新股公司业务乏力（例如互联网企业）进一步抛售，引发整个板块的全面下跌，进一步打击投资者情绪。
以摩根大通为代表的外国投资机构，则给出了更加悲观的预期。3月14日，摩根大通分析师Alex Yao集体下调28只中国科技股评级及目标价，阿里巴巴的港股目标价从180美元下调到了65美元。根据他的说法，目前的中国互联网行业缺乏支持估值的因素：
“从未来6到12个月的角度来看，中国互联网行业是‘不可投资的’。”
可以看出，中概股的回归之路将无比艰难，但是这段路程，可能也是中国企业的新开始。中概股的自主发展，实际是中国企业适应国际金融贸易体系的缩影。在西方主导的金融规则和产业模式中，中国企业已经通过适应规则，占据了不可动摇的行业地位。在疫情带来的经济转型中，中国企业的任务，已经从“适应规则”变成了“制定规则”。中概股也应该回归原有的自主地位，用中国的投资体系，探寻中国发展的价值。
以上文章来源于微信公众号：科工力量，作者清柠
